Av Karl O. Strøm intervjuer Trond Omdal
Publisert: fredag 10. juni 2016 - 15:20
Kortsiktig overtilbud i oljemarkedet sendte prisene ned 75% og har ført til krise i store deler av olje- og oljeserviceindustrien. Dette har tatt oppmerksomheten bort fra robust etterspørselsvekst, og at strukturen på tilbudssiden er i ferd med å bli varig endret.
Verden går fra en situasjon der OPEC har vært svingprodusenten som kunne balansere markedet til at denne rollen er i ferd med å bli overført til selskapene som utvinner amerikanske skiferolje. Skiftet fra «call on OPEC» til «call on shale» har en forutsigbar konsekvens: Høyere oljepriser er nødvendig for å balansere markedet.
Robust etterspørselsvekst
Diagrammet under viser tilbuds- og etterspørselssiden etter olje siden 2001 og den ventede utviklingen frem til 2021. Som vi ser har veksten i oljeetterspørselen (blå kurve) vært forholdsvis jevn, med unntak av en dipp under Finanskrisen i 2008/2009. Årsaken til den tilsynelatende jevne etterspørselsveksten er at bruk av olje som energi i sum har en nokså lineær kobling til forhold som økonomisk vekst, befolkningsvekst, industriproduksjon og internasjonal handel på denne planeten.
Bruk av alternative energikilder, digitalisering, skifte i handelsstrømmer, introduksjon av nye materialer og liknende har alle betydning for den langsiktige oljeetterspørselen. Strukturelle endringer i disse har faktisk også ført til et fall i oljeetterspørselen fra enkelte industriland. Statistikk fra det internasjonale energibyrået IEA har de senere år vist utflatning i etterspørselen rundt 46 millioner fat olje daglig fra OECD-landene. Samtidig har svært befolkningsrike områder av verden utenfor OECD (Kina, India, Afrika, etc) etterspurt mer energi, og har stått for et jevnt bidrag til verdens samlede etterspørselsvekst. Noe av dette bidraget er syklisk i forbindelse med Kinas investeringsboom, men det meste er trolig strukturelt da alle disse landene beveger seg mot industrisamfunn som varig forbruker mer energi enn tidligere.
I sum har dette som figuren viser gitt en jevn økning i oljeetterspørsel, og estimatene tilsier videre oppgang i overskuelig fremtid.
Oljeprisfallet skyldtes tilbudssidesjokk
En boom i amerikansk skiferoljeproduksjon som følge av nye produksjonsmetoder (bl.a. fracking) løftet oljeproduksjonen i USA fra ca 6 millioner fat daglig til nesten 10 millioner fat i perioden 2012 til 2015.
Denne kraftige produksjonsøkningen var ventet å fortsette i økende tempo, noe som ledet til OPEC’s berømte beslutning sommeren 2014 om å «åpne kranene». De påfølgende 19 måneder falt oljeprisen fra 110-nivået til foreløpig bunn på 27,10 i et overforsynt marked, før vi siden januar i år har sett ny oppgang til en oljepris rundt USD 50 pr. fat.
Denne prisnedgangen har som vi alle vet ført til et betydelig fall i lønnsomheten til aktørene i bransjen, og påfølgende investeringsstopp som igjen har gitt krise i leverandørindustrien. Få steder er dette like synlig som i antall amerikanske land-rigger i arbeid:
Antall amerikanske rigger i arbeid. Kilde Baker Hughes, EIA, Pareto Equity Research
Reduserte investeringer gir lavere produksjon
Vi ser altså at etterspørselen etter olje er jevnt voksende på verdensbasis. Produksjonen har siden midten av 2014 vært høyere enn etterspørselen, og dette har drevet prisene betydelig nedover. Samtidig er det en kjensgjerning at oljefelt har en fallende produksjonsprofil gjennom sin levetid. Man er rett og slett avhengig av betydelige investeringer bare for å holde fallet i produksjonen (depletion rate) så lav som ønskelig, og skal oljeproduksjonen økes må nye brønner finnes og utvikles. Dette er prosesser som for offshore-felter tar flere år fra leting til produksjon, og de siste to års reduksjon i oljeinvesteringer kommer derfor til å henge med oss lenge. Vi får en lavere økning i produksjonen fra nye oljefelt enn tidligere ventet.
OPEC på full produksjon
Etterlevelsen av produksjonskvoter har lenge vært så-som-så hos diverse OPEC-medlemmer, og Saudi Arabia har i mange år i praksis tatt rollen med å balansere markedet. Når de gikk bort fra dette sommeren 2014 så vi umiddelbart effekten på prisen. Men har Saudi-Arabia nå noe særlig mer å gi, eller produserer de allerede så mye de kan? Jeg stilte spørsmålet til vår oljeekspert Trond Omdal:
Karl Oscar: Ser vi konturene av et OPEC som produserer for fullt og et Saudi Arabia som egentlig ikke har så mye ekstra kapasitet som de snakker om? Oljeproduksjonen fra Saudi har økt de noe de senere år, men ser ut til å kreve stadig flere rigger i arbeid. Har OPEC på mellomlang sikt noe særlig mer å gi?
Trond: OPEC har økt produksjonen med mer enn 2 millioner fat per dag siden Saudi endret strategi i november 2014, men frem til 2020 forventer vi en vekst i kapasitet på under 1 million fat per dag totalt for hele perioden. Saudi økte i fjor sommer produksjonen til ny rekord 10.6 millioner fat per dag, Iraks produksjon har nådd de høyeste nivåene noensinne på nesten 4.5 millioner fat per dag og Iran på 3.6 millioner fat per dag er nå nær nivåene før atomsanksjonene ble strammet inn i 2012. Men den nye oljeministeren i Saudi Khalid al-Falih uttalte på OPEC møtet i forrige uke at landet ikke vil oversvømme markedet og ikke vil øke produksjonskapasiteten i årene frem til 2020.
Iraks produksjon forventes å flate ut de nærmeste årene på grunn av budsjettkutt og fall i investeringer. Irans produksjon vil trolig ikke vil overstige 4 millioner fat før 2020, og at det trengs investeringer på USD 150-200 millarder for å komme dit. Frem mot 2020 vil vesentlig lavere vekst i OPECs produksjon og kapasitet være en viktig faktor i tilstrammingen av oljemarkedet og økning i "call-on-shale". Etter 2020 kan vi igjen se sterkere vekst i OPECs produksjon spesielt fra Irak og Iran, men dettte avhenger av den politiske utviklingen og investeringsklimaet i disse landene.
Karl Oscar: Jeg ser i din månedlige oljerapport, sist publisert 31. mai at OPEC’s nødvendige produksjon for å balansere markedet (den såkalte «call on OPEC») blir stadig mindre, og i 3Q venter du at Call-on-OPEC overstiger OPEC’s produksjon. Dette er det en stund siden vi har sett. Hva innebærer det?
Trond: Etter rekordvekst på 2.5 millioner fat per dag i 2014 vil produksjonen utenfor OPEC vil i år falle med mer enn 800,000 fat per dag. Dette er et resultat av mer enn 40% fall i oljeinvesteringene fra toppen i 2014 til i år. Med fortsatt vekst i global oljeetterspørsel forventes etterspørselen etter OPEC olje (call-on-OPEC) å overstige forventet OPEC produksjon i andre halvår i år. Vi har fått en forsmak på dette siste måned etter uventet produksjonsfall i Nigeria og tilsvarende i Canada som følge av skogbrann. Dette vil gi en nedbygging av oljelagrene innen OECD området som har økt til mer enn 350 millioner fat per dag eller nesten 15% over normale nivåer.
Med en svakere vekst i OPECs produksjon de nærmeste årene vil dermed verden igjen trenge vekst i produksjonen utenfor OPEC etter rekordfallet i 2016 og prisene må stige høyt nok til at investeringene og produksjonen i USA som har den korteste ledetiden igjen begynner å øke.
Call on Shale
Det nye bildet ser i grove trekk altså ut til å bli at de relativt sett mer fleksible amerikanske skiferoljeprodusentene ventes å bli den nye svingprodusenten i markedet. I motsetning til Saudi-Arabia består disse av en rekke større og mindre selskaper med varierende kapitalisering og ressurser, men med en kortere ledetid på nye felt enn det vi typisk ser offshore. Dette vil legge føringer for hvordan de vil opptre i markedet.
Karl Oscar: Det har tidligere vært snakket om at skiferoljeprodusentene må se en høyere oljepris for igjen å øke investeringer og produksjon. Nå har oljeprisen kommet noe opp, men den ledige slacken i oljemarkedet ser også ut til snart å være tatt ut. Hvordan tenker de amerikanske skiferoljeprodusentene nå? Hva må de ha av priser for å øke produksjon?
Trond: Selskaper som Pioneer Natural Resources som har mye av ressursene sine i Permian bassenget i Texas sier de vil øke antall rigger ved priser over USD 50/fat, mens i Bakken-området sier selskap som Continental Resources at de vil begynne å komplettere og sette i produksjon allerede borede brønner ved USD 50/fat men at de trenger oljepriser over USD 60/fat for å øke antall rigger. For å øke investeringene tilstrekkelig til å få vekst på 700-900,000 fat per dag fra og med 2018 forventer vi at prisene må stige til over 70 dollar fatet.
Konkusjoner
Vi ser altså at rollen som svingprodusent er i ferd med å skiftes fra OPEC til amerikanske skiferoljeprodusenter, og dette vil endre dynamikken i markedet. Samtidig er skiferolje-ressursene i USA store, og teknologisk utviklingen har redusert både tid og kostnad på å få den opp.
Karl Oscar: Det er troverdig at oljeprisen må opp for igjen å se en nødvendig produksjonsøkning ikke bare i USA, men også andre steder i verden. Samtidig har skiferoljens inntreden i markedet varige konsekvenser som kanskje vil hindre oss i å nå 100 USD/fat med det første. Er det «lower for longer» men «higher than now» vi ser for oss fremover?
Trond: Vi har sett at totale kostnader har kommet ned med 30-40%, og at mange oljeselskaper som tidligere trengte over 100 dollar fatet for å ha positiv kontantstrøm i løpet av 2017 vil komme ned mot USD 55-60 dollar fatet. Men i tillegg til effektivisering og lavere leverandørmarginer har dette også kommet gjennom utsettelse av prosjekter på nær USD 400 milliarder i løpet av de to siste årene.
Når verden igjen trenger vekst i USA oljeproduksjon og annen produksjon utenfor OPEC, må det også investeres i høyere kostnads skiferolje, oljesand og offshoreprosjekter. Siden så mye kapasitet er tatt ut i mange leverandørsegmenter forventer vi at syklisk inflasjon også vil komme tilbake. Vi tror derfor USD 70-80/fat er "det nye" USD 100/fat, og ikke USD 50-60/fat som forward-markedet indikerer. Men mye avhenger av hva som skjer med den poltiske utviklingen og investeringene innenfor OPEC, og da spesielt Iran og Irak. Hvis ikke det investeres tilstrekkelig også innenfor OPEC-området kan vi igjen se oljepriser over USD 100/fat innen 2020.
Pareto følger oljemarkedet tett. Se vår siste oljerapport her:
Near term market balance despite no OPEC agreement (31.05.2016)
Attraktivt nykundetilbud
Vi har et svært godt nykundetilbud for de som ønsker å teste våre tjenester. Opprett en aktiv konto, og du kan handle til minimumskurtasje NOK 19,00 (0,03%) på Oslo Børs første 3 måneder. I tillegg får du en kostnadsfri test av den populære handelsapplikasjonen Web Trader (for PC og mobil), og tilgang til våre analyser i samme periode. Vi hjelper deg gjerne med å flytte porteføljen fra en annen bank/megler, og kan også motta allerede belånte porteføljer til svært gode lånebetingelser. Les mer og registrer deg via banneren under:
Denne artikkelen er laget av Pareto Securities AS (“Pareto”). Pareto fraskriver seg ethvert ansvar for bruk av innholdet. Investeringsbeslutninger gjort på bakgrunn av innholdet gjøres for egen risiko. For ytterligere informasjon om relevante definisjoner, metoder, risiki, interessekonflikter, ansvarsfraskrivelser mv, vennligst se våre nettsider www.paretosec.com
