Telenor: Forventningene er for høye
Etter en periode med sterk vekst tror vi markedets forventninger til Telenor er for høye, og gir aksjen en salgsanbefaling.
Utfordrende posisjon
Mye drevet av raskt voksende markeder i Asia, har Telenor levert sterk 8% årlig vekst i driftsresultatet de siste 3 årene. Vi syns likevel at konsensus sine estimater reflekterer et litt vel optimistisk scenario for videre vekst, og vi ser noen utfordringer for selskapet fremover i viktige markeder som kan gi konsensus en negativ overraskelse. Dette kombinert med at prisingen av aksjen (P/E) er rundt historisk høye nivåer, gjør at vi syns risk/reward i aksjen er litt på den svake siden.
Derfor overførte vi dekning på Telenor-aksjen forrige uke med en salgsanbefaling og kursmål 140 kr, som betyr 15% nedside fra dagens prising. Over toårsperioden 2018-19, estimerer vi et driftsresultat fratrukket investeringer (Cash EBIT) på NOK 43 mrd, noe som er 17% lavere enn konsensus sitt estimat på NOK 52 mrd. Dette er hovedsakelig drevet av tre aspekter:
- Høyere konkurranse i Norge, med Ice og Atea som blir mer aggressive i markedet og fortsetter å ta kunder fra Telenor. Vi tror ikke konsensus i nok grad tar innover seg et økende konkurranseklima i Norge.
- Høyere konkurranse i Myanmar, der Viettel entrer markedet fra 2018. Viettel har en historikk med å gå aggressivt til verks på pris for å ta markedsandeler, og vi ser derfor nedside til konsensus i Myanmar.
- Spektruminvesteringer i Thailand, der vi tror at selv om Telenor får leie en del spektrum, vil man måtte gjøre vesentlige investeringer for å opprettholde en kompetitiv telekom-operasjon.
Taper markedsandeler i Norge
I Norge har Telenor mistet kunder hvert kvartal siden Q3 2015. Så langt har dette hovedsakelig vært kunder på relativt mindre dataplaner i forbrukermarkedet (B2C) som 0.5/1/2 GB-pakker med lavere ARPU (Average Revenue Per User). Vi tror at konkurransen for disse kundene vil fortsette å være intens, fra aktører som Ice med sitt eget nettverk, men også virtuelle operatører som Komplett, Fjordkraft, Get, osv. Dog tror vi at en endring fremover vil være at konkurransen på relativt høyere datapakker samt i bedriftsmarkedet (B2B) vil tilta. I tillegg til at det utgjør en risiko for markedsandelen til Telenor, vil dette også bidra til utvanning av ARPU og dermed marginer. Dette tror vi ikke er godt nok reflektert i dagens konsensusestimater.
Hardere konkurranse i Asia
Som nevnt tror vi også konkurransen vil tilspisses i Myanmar for Telenor fra 2018, hvor Viettel kommer inn som ny konkurrent. Viettel har hatt en svært suksessfull historikk med å gå aggressivt ut på pris i nye markeder for raskt å vinne markedsandeler. Kjøpekrafts-justert er prisnivået for mobiltjenester allerede relativt høyt i Myanmar, og vi tror derfor Viettel har mye å gå når det gjelder å konkurrere på pris. Denne endrede konkurransen tror vi ikke konsensus i nok grad tar høyde for.
Et tredje viktig element for Telenor er at vi mener konsensus har litt for optimistiske forventninger til de nødvendige investeringer selskapet må gjøre for å drifte en effektiv telekom-operasjon. Selv om Telenor i Thailand (DTAC) jobber med å inngå leieavtaler for spektrum som gjør at man sannsynligvis er mindre avhengig av å by aggressivt i neste auksjon, tror vi likevel selskapet vil måtte investere 10 milliarder kroner i nytt spektrum i løpet av 2018. Dette gjør at vi tror på høyere investeringer for Telenor-konsernet fremover enn konsensus.
For fullstendig gjennomgang og estimater, se analysen: Costly capex and competition
Toppbildet: Karl O. Strøm
Kunder kan nå samle sine fond og aksjer hos Pareto, på vanlig konto eller den nye Aksjesparekonto. Med aktiv konto hos oss får du full tilgang til våre analyser og estimater på selskaper vi følger i Norge, Sverige og øvrige markeder. Analyser kan leses på nett, eller mottas på e-post umiddelbart bed publisering. Les mer om våre tjenester her, eller benytt vårt velkomsttilbud under. Registrering med bank-ID på 3 minutter.
.png&Width=390&Height=250&Crop3&Compression=85)
