Sparebanker: Fullpriset foran økende usikkerhet
Prisingsrabatten i forhold til de større nordiske forretningsbankene har nå blitt lav, samtidig som konkurransesituasjon, teknologi og regulering gir utfordringer fremover.
Vi publiserte i dag en analyseoppdatering på sparebanksektoren i Norge, der vi for tiden dekker 21 banker. De fleste banker har hatt en sterk kursutvikling over lengre tid, og siden vi publiserte analysen «En krone for 70 øre» våren 2016 har Egenkapitalbevis-indeksen på Oslo Børs steget 80%.
Stivere prising
Situasjonen er nå en ganske annen enn den vi så for snart 2 år siden. Den gang var sparebankene som gruppe billig priset i forhold til våre inntjeningsestimater, sine egne bokførte verdier, og i forhold til de større nordiske børsnoterte bankene. Det var en samlet prising i forhold til bokførte verdier (P/B) på 0,7 for sektoren vi refererte til når vi publiserte artikkelen «En krone for 70 øre». Nå har det markedsvektede snittet for pris/bok blant sparebankene steget til 1,1 for både 2017 og 2018, og den tilsvarende gjennomsnittlig P/E er 10,5.
Faktisk er prisingsforskjellen mellom sparebankene som gruppe, og de større børsnoterte nordiske bankene nå mindre enn vi kan huske å ha sett på meget lenge. Markedet belønner gjerne størrelse, større likviditet i verdipapiret, større geografisk diversifisering, økt kjennskap i markedet og et bredere fundament i inntjeningen med økte multipler. Det er derfor slik at de større bankene nærmest alltid har vært priset noe opp i forhold til de mindre.
Nå kan du som analysen viser kjøpe giganten Danske Bank til samme multipler som Sparebanken SØR, og billigere enn f.eks. SPOG, MELG, og RING. Du får endog Nordens største bank, Nordea, til omtrent samme prising.
Mange investorer har et utbytte-motiv for kjøp av disse bankene, som historisk har gitt svært god utbytteavkastning. Også målt på utbytte-yield er nå imidlertid sammenligningen med de større bankene mindre attraktiv enn på lenge. Man må huske på at en del sparebanker utbetaler større utbytter til egenkapitaleierne enn til resten av kapitalen, noe som gir en utvanningseffekt over tid. Fortsatt ser vi utbytteavkastningen i sparebankene som attraktiv, men sammenligningen er nå mer krevende. Inkluderer man tilbakekjøp av aksjer vil DNB på disse nivåer gi en yield på 7-8%. Få av sparebankene når opp til dette nivå.
Konkurranse, reguleringer og ny teknologi
Det er vanskelig å eksakt kvantifisere denne risikoen, men vi biter oss merke i følgende punkter.
- Etter en lengre periode der banker som DNB har hatt fokus på oppkapitalisering og ikke vekst er egenkapitalgraden nå tilfredsstillende. Det er naturlig å tro at fokus igjen gradvis vil dreies mot vekst, noe som ventes å kunne merkes innenfor flere segmenter der sparebanker (og andre banker) nå i lengre tid har kunnet nyte mindre konkurranse. På marginalen er dette negativt for sparebankene.
- I løpet av året trer det nye EU-direktivet PSD2 (Revised Payment Service Directive) i kraft, noe som åpner opp for helt nye typer konkurranse i banksektoren. Internasjonale giganter som Facebook ventes å entre scenen, med tjenester som ventes bli etterspurt av kundene. Effekten av dette er vanskelig å kvantifisere, men den vil sannsynligvis bli signifikant, og vi har nå PSD2 som den viktigste risikofaktor for de mindre bankene.
- Å holde tritt med utviklingen i teknologi har lenge vært utfordrende, og felles satsninger på dette området ligger for en stor grad bak både Sparebank 1 alliansen, og Eika Gruppen. Mye av dette går på back-end systemer, men PSD2 vil også kunne endre front-end (det synlige for kundene). Den ekstremt raske utbredelsen av Vipps, og hvordan DNB raskt tok en nærmest uangripelig lederposisjon i dette markedet gir en god indikasjon på hva som kan komme.
Hold
I vår nye sektoranalyse inkluderer vi for første gang estimater for 2020. Vi gjør generelt små, men positive endringer i våre estimater for bankene, og oppjusterer våre kursmål i 6 av bankene noe. Samlet sett har imidlertid kun 7 av sparebankene nå en kjøps-anbefaling, mens 14 av 21 banker får anbefalingen «Hold». Ingen av bankene får en salgsanbefaling, og vi minner om at «Hold» ikke betyr «Salg». Det er dog en erkjennelse av at verdipapiret virker riktig priset på dagens nivå, og at oppsiden utover en avkastning lik kapitalkravet virker begrenset.
Se den fulle analysen på vår kundeweb her, eller les mer om hvordan du kan få analyser fra Pareto.
Kunder kan nå samle sine fond og aksjer hos Pareto, på vanlig konto eller den nye Aksjesparekonto. Med aktiv konto hos oss får du full tilgang til våre analyser og estimater på selskaper vi følger i Norge, Sverige og øvrige markeder. Analyser kan leses på nett, eller mottas på e-post umiddelbart ved publisering. Les mer om våre tjenester her, eller benytt vårt velkomsttilbud under. Registrering med bank-ID på 3 minutter.
.png&Width=390&Height=250&Crop3&Compression=85)
