Konsumaksjer: Stabile, men blandede utsikter
Vi går igjennom konsumaksjene på Oslo Børs i ny, omfattende rapport.
Konsumsektoren er ansett om en stabil sektor og er verdt å sette seg inn i for de investorene som ønsker ikke-syklisk eksponering. Pareto har nylig kommet med sitt syn på konsumsektoren og en oppdatering på selskapene som dekkes der (her er link til rapporten). En periode med høyere inflasjon er bak oss og den norske konsumenten opplever igjen vekst i disponibel realinntekt. Kombinert med fallende ledighet og fallende sparerate ventes det økende konsum fremover. Vi tror på vekst i den totale norske kommunesektor på 3-4% de kommende årene. Vi følger selskapene Orkla, XXL, Europris, Arcus og Kid som alle handles på Oslo Børs innen konsumsektoren. Det en heterogen sektor hvor ‘aksjeplukking’ er avgjørende. Våre nåværende toppvalg er XXL (TP NOK 125), Arcus (TP NOK 55) og Kid (TP NOK 50).
The Death of Retail
I rapporten tar vi opp og analyserer temaer rundt konsumsektoren, blant annet påstanden ’The death of retail’ som i USA får mye medieoppmerksomhet. Enkelte argumenter der kraftig om undergangen til sektoren. Etter vår oppfatning er disse diskusjonene ute av proporsjoner. Virkeligheten er at konsumsektoren slettes ikke forsvinner, men er i endring. Det er ingen tvil om at det kan virke dramatisk og skremmende når den ene enorme kjeden etter den andre stenger butikkene sine. Vi argumenterer for at dette er naturlig utvikling, slik som små familiebedrifter måtte vike for store supermarkeder i sin tid. Det gjelder å møte fremtiden forberedt, og bare de som kan tilpasse seg vil komme helskinnet igjennom. Faktum er at selv om store kjeder stenger butikker og kjøpesentre blir stående tomme, vokser sektoren stabilt. Nær sagt "som vanlig".
Forandringen vi sikter til er godt skissert i utviklingen til S&P sin Retail Index. Tilsynelatende tikker det sakte oppover. I år har indeksen steget med rundt 10% så langt. Men bildet blir annerledes om man trekker ut rene online-forhandlere og viktigst av alt Amazon sin aksje. Amazon er for eksempel opp 33% i år. Uten de rene online-forhandlere er utvikling så godt som flat siden januar 2015, som vist i chartet under.
Bildene fra nedstengte butikker og kjøpesentre er derfor ikke synonymt med en sektor i nød. I USA så vell som Eurosonen og Norge er veksten i konsumsektoren stabil. I USA viser tall fra US Census Bureau en oppgang på 3.2% i August år over år, mens tilsvarende tall i Eurosonen ligger på 1.2% år over år. Over det lange bildet virker situasjonen stabil.
Men innenfor dette ser vi et forbruksmønster som endrer seg, en utvikling vi tror vil fortsette med høy hastighet fremover. For de selskapene som ikke tilpasser seg kan det bli tøft, også i Norge. En av de største utfordringene forhandlere møter er forbrukerens søken etter stadige bedre tilbud. Dette kommer som et resultat av Amazonmodellen og shoppingverktøy på nettet hvor en kan sammenligne priser. Sistnevnte har tvunget forhandlerne inn i en tilsynelatende ‘evig’ priskrig.
Skiftet har også redusert behovet for kjøpesentrene og ‘megastores’. Det er tegn på at det er kjøpesentre (og butikker i dem) som er hardest påvirket. Spørsmålet er hvorvidt erfaringer fra USA kan dras over til Europa og Norge. Vi argumentere for at bildet blir helt annerledes når man tar med regionale forskjeller. For tiden er det rundt 1200 kjøpesentre i USA - antallet vokste dobbelt så raskt som befolkningen i perioden 1970-2015. Ifølge PwC er det om lag 24 kvadratfot av shoppingplass per person i USA, sammenlignet med 11 kvadratfot i Australia og omkring 2-5 i Europa. Forskjellen er altså påfallende, og det er liten tvil om at det har vært en inflasjon av butikkplass i USA. En kontraksjon er derfor naturlig, uten at man nødvendigvis skal trekke de samme konklusjoner i Norge.
Mot fysisk og nettbasert tilstedeværelse
Det er dog ikke slik at online-modellen er en sikker vinner. Det finnes et hav av selskaper som har satset rett på online-konsum, og de fleste er ulønnsomme. Flere forhold tyder imidlertid på at en balanse mellom fysisk og nettbasert tilstedeværelse som er skreddersydd for sitt felt er oppskriften for fremtiden. Amazon sitt inntog i Whole Foods, en dagligvarekjede i USA, er et tydelig tegn på at de ønsker fysisk tilstedevare og at de vil satse på matvarebransjen. Lignende trender kan bli observert i Asia og Europa. I England har Tesco, landets største konsumforhandler med over 3000 butikker, nå nær 10% av salg via online-kanaler. I Frankrike har store franske aktører nesten uten unntak begynt med ‘click and collect’, som har vokst til å bli den mest populære formelen for online-handel i landet.
Paretos anbefalinger i sektoren
For de selskapene vi dekker, har noen allerede velfungerende og moderne e-handelsplattformer som XXL og Kid, eller under utvikling som Europris. Arcus, en av Nordens største aktører innen vin- og spritdistribusjon- og produksjon er neppe truet av online-basert handel da alkoholmarkedene i Norden er svært regulerte. Orkla er på sin side er mer truet av faren for økt konkurranse mot merkevarer på nett, men er også noe beskyttet av at de ikke fokuserer på direktesalg til sluttbruker. Videre er Norge i nåværende stand et svært tungvint marked for utenlandsk nettbasert handel. MVA-grensen på NOK 350 (inkluderer frakt), kombinert med treg og generell dyr frakt, gjør det vanskelig å konkurrere på pris og effektivitet. Det er derfor gode muligheter til å være ’first mover’ eller godt forberedt på en eventuell endring i markedsituasjonen i Norge, noe vi argumenterer for at flere av selskapene vi følger allerede er.
Orkla: Vi overførte nylig dekning på Orkla (ORK) med en Hold-anbefaling og kursmål på NOK 85 (82), tilsvarende en P/E’18e på 22x. Selv om Orkla er på god vei med å forbedre sin konkurranseevne, og har tatt viktige skritt mot et rent merkevareforetak (BCG), anser vi dette for å være godt reflektert i nåværende aksjekurs. Selv om vi mener marginer skal støttes av kostnads- og effektivitetsprogrammer, er utsiktene for organisk vekst utfordrende etter vår oppfatning. Samlet forventer vi en inntjeningsvekst på ca. 5% årlig for 2016-20e, noe som er under Orklas eget mål på 6-9% årlig. Kursmålet er løftet til 85 i henhold til vår sum-of-the-parts verdsetting, da vi hevder aksjen burde handles på nivå med sammenlignbare selskaper i utlandet.
XXL: Vi overførte nylig dekningen på XXL med en kjøps-anbefalingen og kursmål på NOK 125 (les rapporten her). Vi mener XXL har utsikter til et tiår med tosifret vekst. Denne ventes bli drevet av utvidelse til nye europeiske markeder og støttet av selektive e-handelslanseringer. Med en overkommelig veksthistorie i Østerrike, Sveits og Sør-Tyskland, tror vi XXL kan opprettholde høye vekstnivåer for det neste tiåret. Vi vurderer ikke nedgangen i H1’17 som strukturell, og poengterer at XXL vil foresette å være utsatt for svingninger i salg av sesongmessige sportsartikler. Vi argumenterer for at gjeldende aksjekurs bare reflekterer de eksisterende nordiske markedene, mens utvidelse til andre markeder og potensialet i e-handel ikke er reflektert.
Europris: Våre utsikter for Europris revideres marginalt for perioden 2017-19e. Vekstforventninger er fortsatt gode og inntjening per aksje anslås å vokse med 16% per år de neste to årene. Etter at Europris nylig har hatt en økning i aksjekursen på over 10% innen en måneds tid, argumenterer vi for at det er mindre oppsidepotensiale, og anbefalingen vår endres fra Kjøp til Hold som følge, mens vi opprettholder kursmålet på NOK 43. Det mest positive ved caset er etter vår mening den gode cashkonvertering og at den ventede veksten krever lite kapital. Men vi understreker at sammenlignet med tilsvarende internasjonale selskaper burde Europris handles på en rabatt som følge av begrenset størrelse og likviditet i aksjen.
Arcus: Vi tok nylig dekning i Arcus (ARCUS) med en kjøpsanbefaling og kursmål på NOK 55 (full rapport her). Arcus er velposisjonert i et ikke-syklisk konsummarked. Selskapet distribuerer deres egne sprit-merker og importerer store volum med vin i hovedsak gjennom agenturer, alt til et nordisk marked hvor rundt 90% av omsetninger skjer gjennom monopoler. Arcus opererer svært effektive fasiliteter og nåværende utnyttelesegrad gir rom for betydelig vekst. Gjennom mange år har selskapet slått markedet på vekst, og vi tror dette vil fortsette. Veksten vil bli drevet av eksisterende produksjonskapasitet og krever begrenset kapital. Det vil bidra til høy cash-konvertering og sterkere fri kontantstrøm enn sammenlignbare selskaper.
Kid: Kid Interiør (KID) har en ledende posisjon i det norske interiørmarkedet, og vi fremhever deres ledende marginer som sentralt i dette caset. Per dags dato opererer Kid 137 butikker og et mål på å levere stabile marginer, åpne 3-5 butikker per år med en like-for-like vekst på 3-4% årlig. En svekket krone har satt press på marginene nylig, men en endring i kursutviklingen tilsier at en FX medvind vil kunne sees fra Q1’18. Selskapet forventes å gi solid avkastning, med sterk cashkonvertering. Vi fremhever Kids utbyttepolicy og ser positivt på mulighetene for høyere avkastning på bedre marginer ved FX i medvind. Vi overførte dekning med en Kjøpsanbefaling og kursmål på NOK 50.
Mer detaljer og estimater i full rapport: Diversified Consumer - Steady, but mixed outlook
Kunder kan nå samle sine fond og aksjer hos Pareto, på vanlig konto eller den nye Aksjesparekonto. Med aktiv konto hos oss får du full tilgang til våre analyser og estimater på selskaper vi følger i Norge, Sverige og øvrige markeder. Analyser kan leses på nett, eller mottas på e-post umiddelbart bed publisering. Les mer om våre tjenester her, eller benytt vårt velkomsttilbud under. Registrering med bank-ID på 3 minutter.
.png&Width=390&Height=250&Crop3&Compression=85)
